做好投资者保护是创业板注册制行稳致远的关键所在

经过近4个月的努力，创业板改革并试点注册制各项工作准备就绪。8月24日，创业板注册制首批18家首发企业集体上市交易。对于这次改革的目的，证监会相关部门负责人表示，将重点解决两个问题。一是在科创板的基础上，扩大注册制试点，为存量板块推行注册制积累经验，作为全市场注册制改革的准备；二是增强对创新创业企业的包容性，突出板块特色。

创业板试点注册制对于我国资本市场具有重要意义，主要原因在于创业板的特殊地位。众所周知，我国资本市场具有多层结构，其中最受人关注的是主板市场。毫无疑问，主板市场是一个国家或地区证券发行、上市和交易的主要场所。但主板市场门槛较高，上市企业多为大型成熟企业，因此难以照顾到其他企业的融资需求。特别是一些高成长性的中小企业和高科技企业，为了满足这部分企业的融资需求，便有了创业板市场。因此，创业板对于高成长性的中小企业和高科技企业有着重要的意义。另外，科创板的设立很好地满足了高科技企业上市的需求，缓解了当前优质企业扎堆境外上市的尴尬。

试点注册制将会产生几大直接结果。首先，将进一步扩大市场直接融资规模。试点注册制意味着上市门槛会大幅度降低，资本市场融资功能得到强化，从而更好地支持实体经济。特别是，受疫情影响，中小企业融资压力不断提升，拓宽其融资渠道对于稳定企业发展有着重要意义。其次，试点注册制的同时放宽涨跌幅限制，将改善市场投资生态。创业板试点注册制后，涨跌幅限制比例放宽为20%，新股上市首五日不设涨跌幅限制，这可以从投资者结构和收益两方面提高创业板的流动性。一是波动加剧将使散户的参与度逐步降低，而基金的参与度会有所提高。二是收益波动放大为交易员提供了更充足的利润来源，从而有利于激活市场。当然，涨跌幅限制放宽会导致市场波动加剧，但长期来看，股票价格最终还是会回归理性。其三，制度优化将帮助市场优胜劣汰，有助于创业板上市企业质量的提升，促进经济发展。

值得一提的是，科创板和创业板都试点注册制，对于科技公司融资是一种实质性利好。因为科技公司大多数不符合传统银行信贷标准，所以资本市场是科技公司融资的重要途径，有时候甚至是唯一途径。未来创业板将更好地为初创科技公司服务，通过资本融资支持的方式，助力中国科技行业崛起。

创业板和科创板略有定位差异，需要错位竞争。科创板未来将更加适合规模较大的创新科技企业，而创业板适合初创型、规模较小的科技企业。当然，这些错位竞争所形成的定位并不绝对。

对于整个市场大环境，创业板试点注册制同样有重要意义。试点注册制之后，监管焦点将从上市前向上市后转移，未来退市制度、集体诉讼制度等配套制度将加速推出。未来要在A股整体推进注册制，这必然会使整个市场迅速从新兴资本市场向成熟资本市场转变。在这个基础上，市场有效性将大大提升，意味着资源配置会更加合理有效，市场优胜劣汰机制更加稳固。

不过，随着注册制的普及，上市审核过程将取消，短期来看，欺诈发行将会增多，那么，事后监管就要增强，形成一套切实可行的处罚制度，如此才能使公司在上市的时候不敢造假。

在欧美股市，市场监管来自多方面博弈，比如举报人奖励、律所集体诉讼，以及浑水公司这样的做空机构。欧美资本市场监管最终需要通过诉讼来实现赔付。所以欧美股市遏制造假的力量主要来自于市场本身。一些市场主体会利用企业造假谋利。

现阶段，我国股市依然是以证监会监管为主，管理难度、管理半径较大，所以，建立一套切实可行的上市后处罚制度体系相当关键。这也是实施注册制后市场需要看到的一条防线。

笔者认为，创业板应该切实降低门槛，让初创企业能够更加顺畅地融到资金。同时，需要完善创业板上市后监管机制，让监管更有力度，以保护投资人权益，增强投资人信心。只有两方面都做好了，创业板才能够更好地服务实体经济。

特别是投资者保护、信息披露要成为注册制的核心基石，这也是注册制能够行稳致远的关键所在。建议监管部门进一步强化投资者保护的系列制度，使之成为我国资本市场注册制的“护城河”“压舱石”。

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