最近，花旗的一份互金研究报告出炉，该报告详细调查了中国几家上市互联网金融公司的坏账、利率水平等核心数据，很有意思。

我们摘取了其中一些比较关键的数据翻译如下：

这7家公司，现已经全部离开大陆在香港或境外上市，业务遍布现金贷、车贷、学生贷、消费贷各个方面，他们如今的业务表现，可以说是中国互金版图的一个缩影。表格中的核心数字，我们会在接下来的文中继续分析。

先来看下7家公司的基本情况：

7家公司中，除51信用卡外，其余6家均在美股市场上市。

这7家公司的业务结构不尽相同，除非一一亲自试验和详尽的尽调，普通人很难精确了解它们旗下产品的真实利率状况和资产质量，花旗的这份报告给我们提供了一个观察视角。

利率超36%仍是主流

在花旗的这份研究报告中，多家互金公司利率超过36%。其中拍拍贷IRR超过40、信而富的生活贷、51信用卡IRR超过50。趣店则围绕在36周边徘徊。7家公司中，只有乐信目前的利率水平在国内监管的合规线以下。

关于互联网金融年化利率的问题，业内人士应该都知道2017年12月份政府下发的文件——141号文，明确规定了36%的利率上限。

我们此前的历史文章《315沉思，不要把714高炮的罪名泛化到整个行业》一文中专门分析过政府划定36%红线的逻辑和其中值得商榷之处，有兴趣的同学可以自己点开再看下。在这个文章中，我们有一个核心论点: 36%的适用场景应该划定，尤其在部分场景业务中，36%并非一定合适。

141号文严打现金贷的出台逻辑非常简单，超高利贷已经造成了越来越多的社会问题，自杀的新闻频频出现，很多人身上杠杆严重，已经还不起了。

就花旗这份报告中提及的7家公司，除了微贷网的主营业务为车贷外，其他公司的主营业务均为无抵押的网络借贷，也就是民间俗称的现金贷。

现金贷业务的成本结构依然符合我们之前文章分析采用的单体经济模型，目前在国内的监管条件下，利率上限被划死，不能超过36%，各种前置手续费，砍头息的伎俩也被严打，各家如果想要有个好的利润数字，基本上就只能在成本项上下文章。

这其实成了观察他们运营能力、盈利水平的一个好时机。完整的分析，应该是画出各家的单体经济模型，这个我们稍后单做一篇逐个慢慢写。

资产质量两极分化严重

2017年12月1日发布的141号文和中国整体经济去杠杆的影响下，2018年上半年资金成本飙升，下半年行业又遭遇P2P爆雷，整个互联网金融行业面临的挑战很大。

花旗的报告中，Vintage数据也给扒出来了，很过瘾。

这份报告里，每家所用的vintage统计口径不太一样。采用VintageM1口径的因为本身就是超短期现金贷产品。如果对如何利用Vintage判定资产质量不太清楚的同学，可以先回看我们的老文章：《深扒6家互金坏账数据：Vintage M3+坏账不到2%，有的则接近30%，疏好孰坏？》

资产质量第一梯队：乐信、微贷网、趣店

微贷网Vintage M3+的坏账率在2%以下。乐信在2016年第三季度M6+数据达到了2.3，但2017年整个全年的坏账又降下来了，在1-2%之间。

趣店的坏账数字也挺好看，基本上维持在2%以下。花旗还提供了一个数字，2016年，他们的M1+坏账在0.5%以内。

这几家公司中，微贷网起家于杭州，主营业务是做车贷。这家公司最早在2011年开始就做车抵贷，公开资料显示，他们2017年的市场份额占到了35%。乐信和趣店的前身是分期乐和趣分期，早期靠学生贷起家积累了第一桶金，后来转型才涉及到现金贷业务。

资产质量第二梯队：拍拍贷

花旗的报告显示，拍拍贷的M1+Vintage坏账全部超过2，2017年全年坏账在5.8—7.3之间。到2018年上半年，整个数字又回落到3%左右。

如果加上利率定价，拍拍的IRR是43%，远超乐信、趣店，但坏账水平却远不如第一梯队的企业，盈利水平有需提高。

资产质量第三梯队：信而富、宜人贷

去年森林学苑曾经都写过这几家公司，一年过去了，他们的资产质量变得如何？出于好奇，我又去SEC重新扒了下他们的数据。

先来看看乐信

2018年财报里的数据，横轴依然是每一笔资产质量的账龄情况，纵轴是M6的坏账冲销率。

大家欣赏下2015年第一季度的Vintage这条曲线，低于2%，并且整个曲线在早期陡峭上升后很平滑的在2%附近区域稳定，这表示他们的风控把坏账控制下来了，后期看来基本上不会再上扬了。真漂亮。

今年乐信新增加了一条2017年第2季度的曲线，图实在太糊了，看到眼瞎差点，这条曲线还没有表现完，等下一季度更多数据出来继续给大家分析吧。

我去年写过这家公司，当时查的是他们招股书中的数据，大家对照着比较一下细细品品这两张图。

乐信自己在招股中描述，从2015年、2016年以及2017年的前9个月，他们180天坏账率分别是1.25%，1.73%和3.5%（按照年化后测算）

当时提醒大家注意他们有两条危险的曲线：

2016年第2季度曲线和2015年第4季度的曲线一直在往上飙升，曲线斜率越来越大，没有减缓的趋势，这两条线代表的业务坏账当时可能有问题。还有一种可能就是，这是短期数业务。

今天对照着他们更新的Vintage数据来看，这两条线在2018年一年的表现期内继续上扬，逼近2%，然后现在基本上也贴着2这条线，已经趋于平缓了。

调研下来，乐信这家公司，在做业务的人中口碑一直还不错，接下来值得好好专门研究写一篇。

再看下趣店

趣店也在SEC披露了他们2018年的Vintage坏账数字。

2017年M1+的坏账水平在2.0%左右，早期2016年各个季度的坏账曲线在2017表现期内都很平滑，基本上已经趋于稳定了。但有一条曲线一直在往上走，已经突破2%，逼近2.5%。

对照下他们上市招股书的Vintage资产质量图：

相较于2014年、2015年几乎全部在Vintage1.5%以下的资产质量，现在的趣店坏账有所上升，但整体上，仍然处于较好的风控质量水平了。

趣店自己解释，他们在2014年——2015年主要经营在线下市场，Vintage数据在206年的第一季度后再转移到现在的经营模式上来。

第二梯队的拍拍贷

拍拍贷的Vintage曲线，横轴是一样的账龄，大家注意下纵轴数字单位变化就可以了。

拍拍贷还很良心的列出了他们的Vintage数据变动情况

这个图就是Vintage的图的原始数据。这张表完全等同于上面的图，看不懂Vintage的朋友可以看这张图。

纵坐标是某个月的进件资产，横坐标是这个进件之后第二、第三、第四个月的逾期率M2+（30天以上逾期率）。只不过它切断了12个月的表现，没有全部展现出来。

我们再来看看第三梯队的信而富和宜人贷，信而富是一家比较悲催的公司，前两天，这家公司调整了新的投资者兑付规则：

4月15日起，对客户的本金和收益兑付做出调整，不再以出资方案到期为兑付日，将以债权转让成功或还款到账，分月兑付。

这件事情引起了公众对信而富队服能力的恐慌，目前，该公司的股价已经跌破1美元，有兴趣的同学可以去sec自己研下这家公司。

另一家，宜人贷这家公司不能仅仅通过几份上市公司的财报来分析，它有个很强大的后盾就是宜信，要研究这家公司实在太难了。我找到了他们2018年财报里的Vintage数据，大家看下:

宜人贷这个图怎么看？

累计90+%坏账率，从这个图上看，15年以后的业务最终坏账都在10%以上，后续资产略有改善，但不明显，总体坏账还是在接近10%的水平。

中国互金的版图该怎么画？

这个问题取决于看问题的维度。是按资产规模比，还是盈利性比，还是估值比等

如：之前清华的报告，这是一种维度

从规模的维度来看，蚂蚁和微众银行处在第一梯队，这毫无疑问。

互联网巨头里这波金融互联网浪潮里有点掉队倾向的是这两家公司：百度和京东。

百度旗下的互金业务一直做的不温不火。早起大家都在用自己的流量变现时，百度偏偏做起了负能生意，医美分期没少掺和，但也没做起来，现在旗下还有一个百度有钱花。现在百度的金融业务正在奋力追赶，看看他们今年业务发展如何了。

另一个京东金融，现在已经改名叫京东数科了。最近京东丑闻缠身，就事论事，我们单就他它的消费金融业务来谈，2017年8月时，京东金融完成了VIE拆分，成为了一个独立的个体。

海通证券的一份研究报告显示，京东白条金条贷款余额485亿，蚂蚁花呗的余额已达992亿元。但事实上，白条要比花呗还更早上线一年，现在看来，先发优势有点不明显。

除了第一梯队和准第一梯队，接下来应该站在第二梯队的是互联网的第二梯队，比如小米、美团、滴滴等。但这些公司各有各的优势，也各有各的难处。比如互金业务一直在小米内部就不大受重视。这些值得结合着业务单独写。

从互金公司这边来看，去年的政策严打并没有让大家全部死掉，相反我们看到一些公司的利润还在上升，有的公司今年的目标已经要double。

互联网金融行业不是死掉了，反而会赚钱的越来越赚钱了。这里面两三年内有人能冲到第二梯队完全存在可能性。

来源：森林学苑

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